[摘要]发展创业基金对于现阶段我国经济发展来说，已经变得非常必要和日益急迫，我国创业基金的发展不仅需要有关风险投资企业的努力，更需要政府部门在政策环境、法律法规等方面的大力扶植。

　　[关键词]创业基金；风险投资；退出机制

　　一、我国创业基金的发展现状

　　创业基金，又称风险投资基金，是一种主动承担可能的高风险损失，以追求高风险收益为目标的风险资本，其主要投资于新兴的高成长性的中小型高科技风险企业。创业基金是知识资本风险收益的孵化器，其产生于二十世纪五十年代的美国，八十年代以后在欧美得到了迅猛发展。

　　目前发达国家科技进步对经济增长的贡献率已达60%至80%，而我国只有30%左右。我国每年有专利技术2万多项，但转化成商品并形成规模效益的仅占10%—15%.加速科技成果向现实生产力转化已成为我国经济发展的一个战略瓶颈，而资金投放严重不足是造成这一事实的重大原因。据调查，我国已经转化的科技成果中，成果转化资金靠自筹的占56.8%，国家科技计划拨款占26.8%，风险投资仅占2.3%.而在美国，50%以上高新技术企业在其发展过程中得到过风险投资的帮助。我国政府已经将实现“科教兴国”和发展“高科技产业”作为当前和今后一段时期政府的主要工作。我们不仅要建立国家高科技开发能力和技术创新体系，而且还应建立支持高科技成果商品化、产业化和高新技术企业发展的风险投资机制：创业基金。因此，我国有必要大力发展创业基金，从而有效地把民间闲散资金有秩序，有组织地募集，投入于科技成果向现实生产力的转化。

　　我国的风险投资业起步于80年代初。1985年3月，中共中央发布《关于科学技术体制改革的决定》，为我国风险投资业的发展提供了政策上的依据和有力保证。同年9月，国务院正式批准成立了我国第一家风险投资公司———中国新技术创业投资公司（中创），这是我国第一家真正意义上的全面性风险投资金融机构。1991年，国务院在其发布的《国家高新技术产业开发区若干政策的暂行规定》中又一次提出了发展风险投资基金和风险投资公司：“有关部门可以在高新技术开发区建立风险投资基金，条件成熟的高新技术开发区可以创办风险投资公司。”1996年5月15日，我国正式通过并颁布了《中华人民共和国促进科技成果转化法》，为我国风险投资基金的发展起了进一步的推动作用。经过十几年的孕育、萌动和初步发展，中国的创业基金已发展成为中国投资领域中的一个引人注目的热点和焦点。中国的创业基金已初具规模。据中国科技金融协会1999年8月调查，全国共有92家风险投资公司，74亿元风险投资基金（不包括外资），另据统计，截止到2002年，中国共有风险投资基金或公司250多家，创业基金筹资总额已经达到250多亿元，风险投资总量达到400多亿元。

　　二、我国在创业基金发展过程中面临的问题

　　虽然，中国的创业基金近几年来在规模上取得了较快的增长，但是随着进入新世纪后所谓“新经济衰退现象”的出现，与新经济紧密相连的世界创业基金的发展受到了很大的冲击和挑战，与世界经济及世界创业基金密切联系在一起的中国创业基金自然也未能幸免，使得刚刚进入一个新的发育成长期的中国创业基金的发展在短时间内遭遇挫折，目前正处于一个关键的“十字路口”。由于中国创业基金发育期较短，因此，目前中国创业基金的发展从总体上只能说是初具雏形，还面临着巨大的技术风险和市场风险，存在许多有待解决的问题：

　　（一）创业基金的资金来源和效率问题

　　1、创业基金的资金来源渠道较少。中国创业基金的资金主要由政府提供，一般为财政拨款。由于各种金融制度的制约、法律环境的不健全、非法集资不断挫伤投资者的积极性，另外知识产权不完善，对知识产权保护不力，使国内创业者在承担风险后无法获得相应的收益，使得其创业热情不高。在两者相互影响下，使资本流进银行，而不敢涉足创业基金运作领域。在国内创业基金中由各地、各级政府出资组建的将近一半，其余资本主要来自国外和银行贷款。根据国外创业基金的运作经验来看，创业基金的资金来源应是多渠道的，如个人资本、机构资本、企业资本、国外资本、政府资本等等，而且占据主导地位绝不是政府资本，各种资本来源丰富了资本组成，源源不断、相互交错，既推进资本增值，又产生相互制约的作用，从而降低创业基金运作风险，促进创业基金运作的发展。

　　2、创业基金规模小，效率低。从规模上看，目前我国创业基金或公司总共才250多家，总资产约250多亿元人民币，而美国在1994年末就有591家创业基金，总投资额达到340亿美元，我国创业基金运作公司资本规模过少，同时这些创业基金运作公司开展业务时间较短，在经验和运作方面都有一定的局限性，在短期内我国创业基金运作公司还未能形成一定的产业规模。从激励和约束机制看，许多创业基金运作公司仍然在沿着传统国有企业的管理模式，还没有建立起适合风险投资运作的激励和约束机制，这造成风险投资机构自身的人员素质及管理经验的欠缺，大部分风险投资基金对投资项目后期的管理与辅导跟不上，从而无法与国际上有实力的风险投资公司相竞争。从监督机制看，监督机制的不健全造成风险投资的软约束，在监督机制不完善的情况下，会造成管理效率低下并容易滋生机会主义。从国际上的实践经验来看，独立于政府体系之外的私营风险投资公司的业绩通常要优于政府主导型机构。由于我国创业基金运作公司缺乏内部监督机构和外部监督机构，其行为约束能力较小，导致了创业基金效率低下。

　　（二）政府在创业基金发展中的作用问题

　　1、政府作为投资主体不利于创业基金的健康发展。首先，政府作为投资主体经营创业基金易引发腐败现象产生，因为创业投资是企业参与的游戏，追逐高额利润是游戏目标。创业基金投资在其运作中具有复杂性和信息不对称性，从而使得政府作为参与主体就难以有效控制不正当行为的产生。其次，政府作为创业基金的投资主体难以形成有效的监督机制，政府参与创业投资既是利益主体，又是外在监控主体，缺乏相应的约束力，从而使创业投资产生短期行为。再次，政府作为创业基金的投资主体妨碍民间资本进入创业基金运作领域，政府作为市场的监控者和信息的监制者，具有绝对的优势，在创业基金运作领域中占据垄断性地位，民间资本因其规模小，信息渠道不畅而难以抵挡官方资本，也无从在创业基金运作领域中立足。

　　2、政府未能为创业基金提供有力的支持。政府在创业基金的运作中未能给投资各方提供有效的支持，包括对法律和政策的完善，宏观监控的实施，培育完善的市场环境、中介机构、人才培育环境等，使创业基金具有完善的相关配套建设。例如，中国尚未采取像美国等一些发达国家在其各自创业投资业发展中所普遍采取的税收优惠政策，还没有关于创业投资的专门税收政策。存在着对创业投资公司和创业企业的重复课税的问题等等。

　　（三）中介服务机构的到位问题

　　创业基金的发展涉及风险企业家、风险投资家、投资银行、商业银行、政府及相关的中介服务机构等几方面，缺一不可。在创业基金投资体系中，中介机构所起的作用是，为创业基金投资的各个参与方提供必要的技术、金融、市场等方面的咨询，在必要时要为客户提供技术鉴定意见、技术价值评估报告、市场调查报告、首次股票公开发行上市策划等服务。中介机构最重要的作用就是为客户提供公正、客观、权威、真实的咨询意见。创业基金的投资理念是在产品市场与资本市场同时运行，创业基金资本无疑来源于资本市场，而根基却在产品市场。与创业基金资本的筹集相比，创业基金资本对项目的选择更需要慎之又慎，难度更大。创业基金投资首先面临的是对高技术及其产品的认定问题，既包括技术认定又包括价值认定。在这个环节，中介机构功能的发挥将形成对风险企业技术产品及市场的评价意见。我国中介机构目前在这方面的服务职能和评价的真实性、科学性等远远不能满足需求，而这种情况往往又会给风险企业以后的经营活动带来直接影响。使创业基金投资无法在产品市场与资本市场形成有机的统一，从而无法顺利退出。这就不难看出，中介机构服务的不到位和误导已经制约到创业基金投资发展壮大，并且在创业基金资本选择风险项目环节，造成了合作成功的难度。

　　（四）创业基金的退出问题

　　创业投资的最终目的是通过承担投资风险，实现投资收益，而不是去经营一个特定的企业。这就要求创业基金投资资本必须有适当的渠道退出，这也是创业基金得以稳定发展的重要前提，创业基金退出渠道通常有三个：公开上市、兼并收购和清算。在美国，纳斯达克市场和发达的并购市场为创业基金的退出提供了很好的上市渠道和并购渠道，即使在创业投资企业面临清产时，也能够依照一定的程序进行。而在我国，现有的证券市场根本不适合高风险的高科技企业公开上市。一是上市较难。现阶段我国只有沪深两个主板市场，对上市公司的资格审定非常严格，一般创业基金投向的中小高科技企业很难达到这些标准，而且公司上市受发行额度的限制，上市额度的分配优先考虑国有企业，风险企业较难得到上市额度。二是即使能够上市，占大额比例的国家股和法人股又不能流通，创业基金投资资本无法变现。三是现有的广大中小投资者的风险意识和投资意识不强，尚不能达到足以接受并且控制风险企业股票的程度，一不小心就可能造成股票市场很大的波动。另外，我国的产权交易市场很不规范，企业间的并购也受到企业产权不清晰、并购市场不完善和规则不完备的限制，就连企业的破产也受到相当程度的约束。可见，在目前的情况下，我国创业基金投资活动缺乏有效的退出机制。

　　（五）创业基金的法律问题

　　我国创业基金投资存在以上诸多问题，与我国创业基金投资中所存在着的另外一个根源性问题不无关联，即我国目前创业基金投资方面的法律和政策体系尚不完善，甚至其中还存在着一些不可忽视的矛盾和冲突。主要表现在：

　　1、缺乏与创业基金运作主体有关的法律制度。如我国目前没有《创业基金法》、《创业投资管理法》或条例等，这是一类具有特殊指向的法律制度。一般认为，为解决风险投资由资本提供者到风险投资家、从风险投资家到风险企业之间的激励和约束机制问题，创业基金投资公司的组织形式应以被美国和欧洲等发达国家和地区所证明的所谓“有限合伙制”为主，我国目前并未专门为创业基金在法律上确立有限合伙制。

　　2、缺乏与创业基金投资活动过程有关的各种法律制度。我国目前缺乏与创业基金投资活动过程有关的各种法律制度以及对创业基金运作所涉及的诸如市场中介机构方面的各种法律法规等，如有关评估法规和金融法规，目前我国在以上针对创业基金的两类法律方面还存在一些空白。

　　3、缺乏知识产权的保护体系。在创业基金投资运作中， 知识产权的保护是一个重要的内容，创业基金投资运作中风险企业的核心部分便是创新，创新产品需要一定时期的独立性才能使风险资本获得与其承担风险相应的收益，同时知识产权保护使风险企业的专利权、专有权、创新权等有特定的保护，如《专利法》和某些规定能使创业基金运作在国内有一定的创业积极性。目前，我国虽然在知识产权保护方面有了一定的规定和政策，但对其执行和对其重视不足仍是国内的重要问题，从而影响创业基金在国内的发展，目前国内尚未建立起一个完善的知识产权保护体系。

　　三、完善我国创业基金运作及管理的对策

　　（一）完善创业基金的宏观环境

　　1、尽快健全和完善投资环境。创业基金的运作不仅仅是单一的投资活动，它还是融资行为、技术转化行为和经营管理行为等融为一体的投资活动。因此创业基金的运作要看外部环境是否能为创业基金的运作提供相应的要求，满足相应的条件，是吸收创业基金投资的一个重要因素。硅谷就是一个鲜明的例子，硅谷是高科技开发区，各类人才的聚集区，也就是说最先进的科技或创意一定会到硅谷去叫卖，出色的创业基金投资家也会去硅谷寻觅机会。双方都降低了成本，缩短了时间，使硅谷形成为非常好的投资环境，国内因各项配套机制尚未完善，人才还有欠缺，投资环境相对较差，但国内潜在的、巨大的市场效应相应作出了一些弥补。相信国内投资环境会尽快改善，也造出一个中国的“硅谷”。

　　2、加快对具有金融、管理、技术知识的复合型人才的培养。创业基金的运作是跨越科技与金融两大领域的比较特殊的金融活动，涉及评估、投资、管理、审计和高科技知识等多方面的学科，实践性很强。创业基金投资家应该是既懂企业管理，又懂科学技术，并具有金融投资经验的综合性人才。从某种程度上来说，人才是创业基金发展中内在的“第一原动力”。创业基金的运作需要两类人才：一类是经验丰富的投资银行家，他们知道往哪个方向投资是有潜力、有效益的；第二类是大公司、高科技企业的技术专家，他们知道一个思想、一个主意有多大的技术价值和商业价值。目前，我国应当在大量培养创新创业人才的同时，努力通过各种措施，重点吸引那些在海外学有所成、具有相当实践经验和网络关系的优秀人才。

　　3、进一步优化和建设有利于创业基金的文化氛围。创业基金的运作需要有创新精神、创业精神。创新和创业就要有足够的勇气去承担风险，一个民族的习惯和他的文化底蕴、思想方式会塑造一个民族特有的素质。美国的西部牛仔的冒险精神是美国的民族精神，正是有这种特质才使得美国的创业基金投资运作蒸蒸日上。中国历来的儒家文化的熏陶下，受着潜移默化的影响，形成了中华民族某些保守的、中庸的思想，因此在接纳创业基金运作的理念上有一定的差距。但世界是不断融合的，走进世界，就要有开放社会的勇气，在思想、观念要兼容并扬长避短，敢于异想天开，因此人文精神的改变是中国创业基金运作发展的必然要求。

　　（二）发挥政府对创业基金发展的促进作用

　　1、政府应把发展创业基金纳入经济发展的总体规划。政府应尽快制定和颁布有关创业基金的一些暂行管理方法，确保组建运作规范的创业基金，克服中国经济活动中所惯有的因立法滞后而造成种种不良后果的弊病。政府应着重于建立一个良好的经济环境和市场体系、规范的信息披露制度和金融监管制度、完善的知识产权保护体系，培育服务于风险投资产业的中介机构，为创业基金运作营造一个融资畅通、投资多元、运作高效的必不可少的良好外部环境。

　　2、政府不能设立过多的国有股份创业投资公司。虽然政府的种子基金和低息贷款在其他国家的风险投资业早期也出现过，但这只是辅助性的，而不是一个国家风险投资的主体组成部分，即使是在国外具备了良好的商业环境和市场环境的前提下，这种政府支持风险投资机构的投资效益也是不够理想。在产权制度不够明确的中国经济体制中，政府对新兴的风险投资公司的作用应该十分谨慎。中国其实已经有不少国有的风险投资公司失败的例子，过去10多年，中国的风险投资发展缓慢，许多经验和教训值得今天的风险投资热中的弄潮儿深思，政府的直接投入必须十分谨慎。

　　3、政府要积极引进国外创业基金。政府应制定有关中外合资和中外合作的创业基金的法规，拓宽利用外资的渠道，引导国外风险投资基金和公司更多地投向创新企业、中小企业、科技企业。创业基金投资作为一种长期性股权投资，流动性差，因此可以避免国外资金对中国的资本市场的冲击，并通过引进国外的创业基金，引进优秀的风险投资人才和管理经验。政府应该通过立法来推动私人资金参与风险投资，并鼓励大公司参与风险投资活动，对具有较好市场前景的创新企业进行收购。

　　4、政府应对创业基金制定一系列税收优惠政策。在创业基金运作发展中各国政府无不例外地进行税收优惠，如美国曾将高达48.5%的资本收益降到28%，大大促进了创业基金运作的发展。我国政府应给予创业基金优于其他基金的税收政策，如减免其所得税、对参与风险投资的个人可免征资本收益所得税、对创业基金投资公司的股权转让只征收印花税等。

　　（三）完善创业基金运作的制度创新

　　我国创业基金的创新应当做到有利于培养风险投资人才、有利于鼓励创新者创业、有利于吸引投资人出资。风险创业者要创新和成长，都应当按照三个有利于的原则来对我国进行创业基金运作的制度创新：

　　1、积极推行有限合伙制度。第一，有限合伙制最大的特点是风险投资家作为合伙人要投入一定资金，如占总量1～2%的资金，同时作为管理者，要对基金负无限责任，国外大多数创业基金投资公司大多采取的是有限合伙制度。第二，在我国公司法规定的法人治理机构的框架下，可以增加对项目经理的授权。目前我国的创业基金的投资是按照公司制运作的，重大决策必须通过董事会，这种公司法人治理结构是为了解决所有者和经营者利益不一致的问题，但是如果项目经理权限太小的话，不利于培养中国的风险投资家。第三，建议设立顾问委员会，以减少决策的盲目性，目前一些创业基金投资公司在投资决策上还存在着一定的盲目性，对有些听起来不错的项目在未经过认真调查评估时就决定投资，而对有些有较好前景的项目却因怕担风险而不敢投入。第四，努力创立扁平的、半自治式的学习型组织。我国的创业基金投资公司不要一开始就仿照一般的公司那样设置许多层次，设置部、处、科、室这样垂直的高层金字塔式的结构，而应当精炼，是扁平式的，很可能就只有总经理和项目经理这两级。

　　2、完善我国创业基金的筹资方式。创业基金对风险企业的投资采用软承诺方式，出资权按股权分配，但可在股东之中转让。参加创业基金投资公司的股东应当承诺，对于管理者推荐的项目，提供董事会讨论通过后，股东应按其在公司所占的股权比例出资，出资权可转让给别的股东。资金可以通过基金公司投入，也可直接由股东投入风险企业。这种软承诺最大的好处是确定了项目再拿钱，以免公司在开始时有一大笔资金在手，又没有项目可投，对管理者造成较大的压力，最后结果很可能就是不搞风险投资，而是冒着投资风险去搞房地产、买期货、炒股票。第二是防止道德风险，因为几千万甚至几亿资金掌握在制度不健全的基金公司管理层手上，就容易产生道德风险。

　　3、建立创业基金运营的激励机制。创业基金投资管理的关键在人，故应从人事及分配制度上来调动创业者及管理者，以及风险企业职工的积极性，对他们应当从工资、福利、奖金、股权、期权等五个方面进行激励。鼓励科研人员创办高新技术企业或在完成本职工作的前提下兼职从事研究开发和成果转化活动。要制定科技成果转化奖励和优惠政策的实施办法，保证科技人员成果转化后的奖励兑现，允许和鼓励专业技术人员通过转化科技成果、促进科技进步先富起来。在我国的创业基金投资公司内部更加应当注意建立激励机制，公司每年的管理费（包括职工工资及福利）一般应当占公司注册资金的20～30%；对职工的奖励应当与其绩效相联系，总体上应占公司当年收益的15～20%；在有条件的创业基金投资公司中可以考虑实行期权制。

　　（四）加快发展创业基金的中介机构

　　在创业基金投资的实践中，只有在中介机构参与的情况下，创业基金投资活动才能顺利进行。在风险投资者与管理者之间、风险投资机构与风险企业之间、风险投资的各类参与者与市场之间，都需要中介机构发挥作用。参与创业基金投资活动的中介机构通常可分为两类：一类是一般中介机构，包括：券商、信用评级机构、投资咨询机构、会计师事务所、审计事务所、律师事务所等；另一类是特殊中介机构，主要为监管创业投资机构、高技术企业及投资活动而专门设立的，包括：行业协会、标准认证机构、科技项目评估机构、无形资产评估机构、专业性融资机构等。

　　1、推动证券公司积极介入创业投资领域，开展中介服务。积极参与风险企业改制的相关业务，并为企业并购重组提供咨询；对风险企业进行组建、改造、辅导并推荐其在主板市场、香港“二板市场”以及未来内地创业板市场上市，充当创业资本的重要退出中介。

　　2、大力培育各种代理、顾问机构。我国当前需要建立大量的风险投资服务公司、风险投资咨询顾问公司等，它们活跃于整个创业基金投资运作过程中，为投资者、风险投资机构和风险企业提供市场信息、决策咨询和代理谈判等服务，便于创业基金投资市场不同参与者之间加强联系，要加强创业基金投资运作中律师事务所、会计事务所、审计事务所等社会中介发挥作用的力度。

　　3、建议成立创业基金协会。创业基金运作的发展需要有漫长的知识、经验、运作等方面的积累。在其不断发展和完善过程中，会遇到许多问题难以解决。而相应配套的政策法规相对滞后，在建立创业基金运作体系方面急需一个自律性行业协会。一方面维护创业基金运作参与者的利益，另一方面又可以约束参与者的行为。创业基金协会便恰如其分地扮演起这个角色，既可上通下达，又有自律自救，同时又可以为创业基金运作普及知识、培训人才，在政府和企业之间架起一道桥梁，促进创业基金的发展。

　　（五）完善创业基金的退出机制

　　1、建立创业板市场是创业基金运作退出机制的根本出路。创业板市场为风险企业提供连续性资本，使风险企业资产结构得到优化组合。创业板市场使资产的流动性提高，从而可以使风险企业在创业成熟后转换成绩优的稳定性企业，由传统资本替代风险资本。创业板市场还可以凭借自身的评价、选择、监督机制，正确评价风险企业，促进资源优化配置，资本市场的退出机制的完善与否制约着创业基金运作的发展，完善的创业板市场机制是风险资本成功退出的有利保障。

　　2、权责分明的产权交易机制是创业基金运作退出机制的主要组成部分。并不是所有的创业基金运作都能从资本市场上公开上市退出，更多的是以购并、兼并等方式进行，权责分明的产权交易机制为风险资本的购并提供了又一有利渠道，并减少购并风险，简化购并操作流程。完善的产权交易制度可以约束风险资本退出行为，使其在公平、公正、合理的渠道进行，促进风险资本有利地退出。

　　3、建立完善的法律机制是风险资本退出机制的根本保证。公开上市、购并重组、清算破产等各种方式的风险资本的退出都离不开法律的保障和支持。公开上市要符合各国要求的证券法，兼并收购要遵从产权交易法及其他相关法律，破产清算要有符合破产法的规定，离开这些法律法规，创业基金运作退出是寸步难行。完善法律机制对风险资本退出起到积极的推动作用，是风险资本退出机制的前提和基础。

　　（六）建立健全创业基金有关的法规体系

　　完善的法律法规是投融资体系的有效保证，创业基金的运作主要涉及金融法规体系、公司法规体系、评估法规体系、知识产权保护体系等相关法律。

　　1、健全金融法规体系。金融法规涉及到创业基金运作的全过程。从融资进入到投资退出，创业基金运作是一种综合复杂的金融运动，需要创业基金运作法、创业基金管理怯、资本市场相关法规等等。

　　2、完善公司法规体系。创业基金运作主体有别于传统的投资主体，在其运作过程中，传统的公司法在某些方面不能起到鼓励或限制创业基金运作主体的行为。因此，首先要有一套相关的创业基金运作主体的公司法规体系，如在资本出资额、出资方式、人员构成等方面采取新要求的设立机制。其次是对创业基金运作主体参与资本运营等各方面建立适合创业基金独特运你的机制，减少大量的限制促进资本流动和产权交易。

　　3、建立评估法规体系。创业基金运作中科技认证是创业基金运作发展的主要问题，层出不穷的高科技研制发明需要有完善的评估法规体系，从而使真正有潜力的研究脱颖而出，优化资源配置。同时客观地评估法规体系又可以制约和监督创业基金运作中介机构的运作，使其在公开、公平、公正的基础上出示正确的评判结论，有利于创业基金运作顺利进行。

　　4、强化完善知识产权保护体系。知识产权保护是维护创业基金运作中科技成果的垄断性的重要基础。创业基金运作的高额回报主要在于科技开发的独占性。从而能有效保护创业基金运作者的积极性，否则在大量模仿制品的充斥下，新产品得不到相应的回报，影响创业基金的运作。知识产权保护包括专利法和商标法及一系列维护特有技术的法律法规。

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